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金瑞期货国债期货品种交易策略及风险管理方法

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  • 2019-06-23 21:25

金瑞期货国债期货品种交易策略及风险管理方法分享

  国债期货品种交易策略及风险管理方法分享垒土投资高级合伙人 熊赟熊赟:国债期货是一个比较特殊的期货,它本身是在期货交易所交易的标准化合约;但是它本质上是和债券市场有着巨大的联系,如果要用好国债债券做策略或者风险管理,首先要

  国债期货是一个比较特殊的期货,它本身是在期货交易所交易的标准化合约;但是它本质上是和债券市场有着巨大的联系,如果要用好国债债券做策略或者风险管理,首先要了解债券市场。

  总体来看中国的债券市场可以给大家带来稳定的财富的。但是拿它和名义GDP近十年来的增长比较一下,它是低于名义GDP近十年的增长的。在债券市场里面正常交易,从长远看,是要低于GDP。债券的收益是不如GDP的表现的。

  传统的债券投资方式是通过加杠杆的方式获得超额收益跑赢GDP的。加杠杆的方法第一叫期限错配。即借短端的钱投长端的债券。如果短端的钱能够续上,就可以不断的获得超额收益,加杠杆获得超额收益。

  有利率下行做保证,久期错配可以赚很多钱。当然从2016年底以来,利率上行,做久期错配的人日子比较不好过。

  另一种加杠杆的方法叫信用下沉,这个事情在过去信用是刚性兑付的情况下,也是没有问题的。但是要获得高于这个国家无风险收益的利率,都是要担风险的。

  这件事情在经济情况好的时候这个没有问题。但是最近全球都在去杠杆,今年以来信用违约的数量很大,传统的这种信用下行做垮,今年应该是日子都不太好过。

  这个图体现了债券是有一个期限结构的,这是它和股票最大的不同。有了这个期限结构,从原来一维的价格变动成了两维,复杂性就高很多。

  债券的久期反映的是收益率期望曲线平行移动时带来的风险。但是我们也要面对怎么样处理这个曲线非线性变化的问题。同时我们要有足够多的工具,即不同期限的债券。

  现在有三个国债期货,有文献也讨论过,大约三个不同的国债期货合约可以处理收益率曲线%左右的形态变化。

  一个处理这个形态变化的例子,大家不用考虑这些公式是怎么算的。现在有三个国债期货,我把这三个国债期货所对应的三个因子的数量给算出来,就可以比较精确的计算我要达到收益率曲线上某个敞口,应该用多少做。

  可以把国债期货你某种程度上当现券做。它比现券的优势就在于它可多可空,流动性比现券好不少。实物交割的确很重要是因为对于国债期货来说,我们只能通过实务交割保证在低流动下的期限收益链。转换因子是用于折算可交割券的价格用的,它只和可交割性的票息有关。如果可以把这个东西从现货折算到期货那,你直接可以把国债期货当成一个现货操作。从期货端看本身是零和游戏,有多头就有空头。当然有的人是有现货,还有外来期货对冲,对他来说不是一个零和游戏。期货只能反映市场的分歧。

  隐藏回购率IRR说明了期货和现货之间的差。你做股票的时候,也是有这个基差交易。国债只是基差的公式或者方法不一样,但是其实唯一就是反映期货和现货之间的差异。这个微小的差异,有一个比较有趣的地方,就是说如果你可以把它折算成IRR之后,这个差异反映和长期利率没有关系了。

  这个短端利率提供了很多工具,所以市场对短期利率敏感的机构,同时又有足够工具做的机构,会交易这些基差。这些机构以券商自营为代表,可以看到很多券商自营都在做这些基差交易。

  基差交易的做法是比如一个正的基差做进去,由于基差本身会变,有正有负,所以可能二点几、三点几就把IRR正向套利做进去。等市场出现一个利率大上涨,国债价格大下跌的时候,一般这个国债期货会走在前面,所以说这个情况下他的IRR就会从正的跌到负的。从正的利率变成负的利率的时候,现金就会变多,从券商的角度讲就赚钱了。

  一般来说基差交易频率越高的情况下去交易还可以获得稳定收益的话,说明交易员的水平高。频率越高,对工具的要求越高,对整个的IT体系的匹配、对程序也有很高的要求,所以这个都是相辅相成的。

  可以把期货也理解为有票息的。因为期货是保证金交易,假设买100万的国债期货替换100万国债现货。实际只用了1万的保证金,还有99万可以去放一个回购产生票息。所以用国债期货可以完全复制某些现货投资的。

  国债现货持仓大了之后,再把仓位分散到期货上面去,大家不知道我有多少持仓,其实我觉得是外管局的另外一个目标。

  如果把久期置换成DV01,这个DV01就可以反映这个期限敞口大小,从而更好地在收益率曲线上处理。特别地,国债期货对冲不了信用风险的。信用债组合首先把里面无风险利率的风险抽出来,那部分可以通过国债期货对冲,但是剩下来的信用部分你就自己抗着。

  这个交易实力是通过一些技术指标跟利率的技术指标获得收益,我一般不太分析宏观的东西,因为我以前做过一些宏观的模型,发现对中国利率的预期不太好。因为我是买方,我和卖方写报告不太一样,我要考虑我真正的盈亏比,后来发现这个技术指标特别管用,这个就是用利率的技术指标做的,当然我就可以用国债期货合成现券处理。

  这个是它的结果。我的标的是一个债券,是一个利率债,我用国债期货捕捉它的收益。

  那么,刚才前面我讲了,国债期货不能对冲信用风险,但是我可以去平滑一下我的估值。这个其实就是做一个相关性分析,就是简单的线性的相关性分析。我还没有做复杂的,但是大家有更复杂的方法也可以做,就是说我找到了5年期国债的收益率和5年期3A的这个收益率的一些关系,然后我可以调整国债期货的比例,比如说5年期国债要用一手5年期国债期货对冲现货,我如果换成5年期的3A我是不是要用1.2手的国债期货对冲。就是这个问题,当然大家还是要想到不能够避免违约风险,只能稍微平滑一下估值,还有收益率曲线的交易,这个我今天不说了。

  最后给大家看的就是,我如果一个头寸里面又有国债期货,又有国债现货,还有各种债券,在于我的债券投送组合管理来说,每一支债券谁是谁不重要了,在一个投资管理组合的层面上,我想看到的,就是抽象出来的一些东西。

  风险和收益总是相对的。首先要知道风险在哪,然后找一些工具对冲我无法控制的风险。比如明天央妈降息我不知道,只能把整个的评级风险降低掉。然后让那些能够预测的东西,那些仓让它开在那里,才可以获得高于央妈回购的收益,这就是真正的风险和对冲的意义。

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